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股票分級基金折算條款蘊含“危”與“機”

2014-02-19 11:44:15
來源:你我貸

了解分級基金投資者對于折算條款并不陌生,不過在普通大眾的眼中,該條款無非就是各類分級基金份額間的相互轉換,似乎并不如杠桿、折溢價率、合并/分拆套利等名詞來得時髦和直白。但我們可千萬不能小視這看似不起眼的規則,里面可能暗藏著豐厚的獲益機會。股票分級基金的折算條款通常可分為到期折算和到點折算兩種。

到期折算條款多數情況下利好處于折價的A份額。

到期折算是指契約約定在每年某一固定日期,分級基金凈值重新歸1,超過1元部分返還給投資者等額的母基金份額,這種條款在分級基金A類份額中較為常見。

目前多數股票型分級基金沒有固定的存續期限,但與開放式基金不同的是,A、B兩類份額不可單獨申贖,只能配對轉換為母基金后才可贖回。因此,投資者無法基于子基金份額單位凈值來要求基金公司兌現其資產,而在二級市場買賣份額則又容易受到折溢價率波動的影響,因此需要一種確定性更高的方式來讓投資者來回收投資收益,到期折算就起到了這樣的作用。

到期折算條款帶來的“危”與“機”:對于只有A份額設置了到期折算條款的基金來說,每到折算日,A類份額都可以以母基金份額的形式來獲得其凈值超過1元的部分(即每期約定收益率),而贖回這些母基金份額即可兌現每期的約定收益,這種方式使得A類份額具有了優先股的特征:能定期兌現收益,但本金仍需通過二級市場賣出的方式來回收。由于目前的多數股票分級基金的A份額都是折價的,對于資產流動性要求不高、希望穩定跑贏CPI增速的投資者來說,到期折算機制相當于使部分折價的資產以凈值兌付,增加了A類份額的吸引力。多數產品沒有對高風險的B類份額設置到期折算條款,對于少數B類份額也設置了到期折算條款的基金來說,對A和B份額的影響類似下面分析的到點折算條款,這里不再贅述。

到點折算條款,向下到點折算顯著利好A份額,向上到點折算對B份額的利好不確定。

到點折算是指當分級基金B份額凈值低于約定值或者母基金凈值過高時,A份額和B份額的凈值會重新歸到約定值,對于低凈值的子基金類似縮股,對于高凈值的子基金則會將凈值超過約定值部分以母基金的形式返還給投資者。

到點折算機制設立的目的是要抑制分級基金B份額的杠桿過大或者過小,這是因為分級基金的杠桿并不是一個常數,會隨著市場的漲跌而變化。簡單來說,當市場上漲時,杠桿會逐漸縮小,反之則亦然。而一旦市場出現大幅上漲或大幅下跌時,杠桿要么顯著變小而使B類份額失去魅力,要么變得過高而使風險奇大無比,為避免極端杠桿出現,到點折算條款便應運而生了。到點折算可分為向上和向下兩種方式,分別對應了杠桿的加載和卸載,折算后杠桿將回復到初始水平。

到點折算條款帶來的“危”與“機”:到點折算條款的規則描述起來非常拗口,普通投資者理解起來有點難度,我們還是通過一個例子來說明吧。以常見的母基金、A份額和B份額三類基金凈值歸一型向下到點折算為例,當市場大幅下跌導致B類份額到達折算點時(假設為0.25元),A類份額和B類份額凈值都重新將調整為1元(即凈值歸1),類似于為提升股價而進行的縮股操作,此時每4份B類份額將縮減為1份。為保持初始份額配比不變,A類份額也必須按4:1的比例進行縮減,這時B類份額資產總量不變,A類份額數量將比折算前減少了3/4,同時凈值也會減少到1元,為保持折算前后A類份額資產總量一致,大量A類份額的資產將以母基金份額的形式返還給投資者。而此時A類份額的絕佳投資機會就出現了:由于A類份額二級市場一般都會折價交易,因此折算后可讓投資者以凈值兌現大部分折價買入的資產,從而在短期就能套取較高的折價收益。這還不是全部,由于折算前B類份額因杠桿較高通常會大幅溢價,折算后杠桿將降至初始水平,其溢價率會因吸引力的下降而顯著降低,在整體套利機制的作用下,A類份額的折價率也會隨之收窄,進而帶動其二級市場價格的提升。2011年10月份股票分級基金A份額的大幅上漲行情就是因為B類份額凈值接近向下到點折算而引發的。

與之相對,當基金凈值較高,B份額杠桿大幅下降時就會觸發向上到點折算,而向上到點折算對B份額的影響卻具有不確定性。益處是向上到點折算將提升B類份額的杠桿水平,讓某些因市場上漲、杠桿減小而產生的“遲鈍”型產品重獲生命力,進而推動其溢價率回升;而弊端卻是B份額多數是溢價的,到點折算相當于部分溢價的資產以凈值兌付。兩類影響因素一正一負,因此向上到點折算對B類份額的影響具有不確定性。不過目前高杠桿的B份額溢價率通常較高,而低杠桿的B份額溢價率很低,在這種情況下,利大于弊的概率較高。

總的來說,常見的向下到點折算對A類份額顯著有利,而向上到點折算則對B類份額的利好微弱甚至存在不確定性。此外,某些產品折算條款較為特殊,其交易方式與上述案例存在一定差異(如申萬深成的“同漲同跌型”向下到點折算,即當B份額凈值低于約定值時,A份額和B份額不是回到初始杠桿,而是共同承擔市場漲跌),投資時還需要細看規則,切莫一概而論。需要特別提醒的是,當臨近折算點時,相應子基金的二級市場價格通常會提前反映折算預期,如果屆時折價率已經縮窄或溢價率已經提升,慢了一拍的投資者還是不要盲目追高為妙。

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