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嘉實基金黃一黎:大類資產的強弱轉換 

2013-11-05 14:52:32
來源:網絡

投資回報而言,資產配置起著決定性的作用,動態調整是資產配置不可或缺的一部分,我們專欄曾經以此做過專題分析。雖然市場環境不盡相同,但是調整資產配置通常要以判斷大類資產的強弱轉換為基礎,這是各國投資者常常要面對的一道難題,中國投資者也不例外。在本期專欄中,我們將同投資者一起探討。

常言道“風水輪流轉”,變化是資本市場的本質。盡管有些資產類的牛熊轉換周期可能比較長,但是沒有哪一類能夠長盛不衰地獲得收益。以黃金為例,從1988年到2000年國際現貨黃金價格累積下跌了44%,但金價在這之后卻經歷了超過10年的飛漲,到2012年末金價已比2001年初上漲了4倍以上。事實上,大類資產之間的確存在強弱轉換。以美國市場為例,近年來股票和債券資產之間此消彼長的現象明顯。我們的研究發現,從2000年到2012年美國標普500股票指數同債券指數(Barclays

U.S.AggregateBond

Index)的相關性為-0.48,也就是股債間存在“翹翹板效應”。在大類資產之間強弱轉換現象明顯的市場中,投資者如能把握得好,會大有裨益。資產類間的強弱轉換并非偶然,而是由各資產類本身的內在因素決定,這些因素歸結起來可分為兩種:周期性因素和事件驅動性因素。

資產類的周期性因素,就如同“花開花謝,潮漲潮落”一般,只是在時間上沒有花卉潮汐那樣守信。在不同時期,資產類自身也有牛、熊、震蕩的周期性屬性。例如,某類資產的市場價格在經歷了一段上漲期之后,達到一個遠超內在價值的水平,隨后的走勢往往是向內在價值回歸的下跌,市場資金也會流向更具投資價值的其它資產類,這一過程通常也是資產類之間強弱轉換的過程。資產類不但有周期,而且不同資產類的周期長短也不盡相同。相對于我們已經討論過的長周期黃金類資產,通常股票類資產和債券類資產的周期性會相對短一些,這一特征在中國這樣的新興市場更為明顯。一方面,就市場有效性而言,新興市場屬于弱有效或者無效市場,投資者的情緒往往左右著市場的短期表現,而投資者情緒本身又包含了諸多非理性的行為學因素;另一方面,新興市場的經濟一般處于非穩態均衡下的成長期,經濟的不確定性相對較高,由此導致投資者對資產價格的估值也會經常發生調整和重構,從而縮短了資產類表現強弱的更迭周期。

除周期性因素外,事件驅動性因素也決定著資產類表現的強弱。具體來說,當影響某一資產類的重大事件發生時,該資產類的周期性因素會被淡化甚至可以忽略,此時事件的發展會決定該資產的走勢。例如,當2008年全球金融危機發生時,股票類資產的價格暴跌,黃金類資產的避險特征得以凸顯,眾多投資者將資金從股市中撤出去投資黃金,短期內股市大跌,金價大漲。之后的2011年,當歐債危機爆發時,這一現象得以重演。在中國這樣的新興市場,推陳出新的改革能夠引導市場的投資主題和方向,政府政策通常是事件驅動性因素的主要來源。

回顧2013年初以來的中國市場,我們可以清晰地看到無論股市還是債市都表現出變化快、事件驅動性強的特點。代表股票市場的上證綜指既有紅5月5%的上漲,也經歷了6月“錢荒”中近14%的暴跌;債券市場則在年初小牛市之后,出現了6月到8月連續三個月的下跌。總體來說,今年中國股市的表現更多的是受到了周期性因素的影響,在經濟“穩增長,調結構”的大背景下,上市公司的發展前景和未來的盈利能力并不明朗,抵御沖擊的能力也不強。我們預計后市也將持續震蕩但存在結構性機會。對于債市而言,在溫和通脹的背景下,市場的走向更多受到了事件驅動性因素主導。今年二季度以來,受債市掃黑、錢荒、信用債評級降低和地方債審計核查等諸多事件的影響,債市整體信心不振,賣壓沉重,前景并不樂觀。

面對充滿不確定性的市場,大類資產的強弱轉換仍會頻繁發生。就當前市場而言,我們建議投資者以防御為先,在資產配置中可以多配貨幣等安全資產,階段性地參與股票類投資,在債市走勢未明之時不要冒進。希望投資者能夠通過合理的資產配置,控制風險,優化收益。

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